dat

Mặc dù giá Bitcoin và altcoin đang tăng mạnh, nhưng thị trường đầu tư mạo hiểm crypto (VC) lại đang trải qua một giai đoạn thanh lọc khắc nghiệt. Dòng vốn từ các nhà đầu tư tổ chức (Limited Partner - LP) đang vắng bóng, tạo ra một "sa mạc vốn" ngay giữa chu kỳ tăng trưởng.


Cú sốc niềm tin và dòng vốn co cụm

Sau hàng loạt vụ sụp đổ lớn trong năm 2022 như FTX, Terra và Celsius, lòng tin của các #LP đã bị xói mòn nghiêm trọng. Họ trở nên thận trọng hơn, tìm đến các kênh đầu tư truyền thống ổn định thay vì mạo hiểm rót vốn vào các quỹ crypto thiếu minh bạch. Theo PitchBook, tổng vốn huy động cho quỹ crypto năm qua chỉ đạt 6.7 tỷ USD, giảm hơn 70% so với đỉnh năm 2021.
Sự thiếu hụt vốn này đang đào thải các quỹ nhỏ, thiếu kinh nghiệm, trong khi dòng tiền chủ yếu chỉ tìm đến các quỹ lớn và uy tín. Điều này làm cho thị trường khởi nghiệp crypto trở nên khó khăn, với ít dự án chất lượng và các dự án tiềm năng lại được định giá quá cao.


Giải pháp và triển vọng

Trong bối cảnh này, các chiến lược mới như Digital Asset Treasury (DAT)—nơi các công ty đại chúng mua Bitcoin và crypto làm tài sản kho bạc—đang nổi lên như một giải pháp thay thế. #DAT tạo ra một nguồn cầu lớn và hợp pháp, giúp kết nối vốn truyền thống với thị trường crypto. Tuy nhiên, mô hình này cũng tiềm ẩn rủi ro về lợi ích nhóm và sự phụ thuộc quá mức vào quỹ doanh nghiệp.
Dù đối mặt với nhiều thách thức, thị trường đang bước vào giai đoạn trưởng thành hơn. Việc các quỹ hàng đầu và các định chế tài chính truyền thống hợp tác, cùng với sự phát triển của AI kết hợp blockchain và Token hóa tài sản thực (RWA), cho thấy những điểm sáng cho tương lai. Thị trường VC crypto đang trải qua một cuộc "thanh lọc" cần thiết để trở nên minh bạch và bền vững hơn. #anhbacong

Thị trường đang chứng kiến một thực tế đau lòng: không có cách nào để nói giảm nói tránh về sự sụt giảm tồi tệ của các cổ phiếu Tài Trợ bằng Tài Sản Số (DAT). Những công ty đã xây dựng toàn bộ mô hình kinh doanh xoay quanh việc tích lũy các tài sản kỹ thuật số lớn như Bitcoin và Ethereum hiện đang chứng kiến giá cổ phiếu của mình lao dốc không phanh, với nhiều công ty dẫn đầu giảm từ 50% đến 80% so với đỉnh gần đây. Đây là một cơn bão hoàn hảo, nơi sự giảm giá của các tài sản kỹ thuật số chủ chốt đã lan rộng thành một cuộc khủng hoảng niềm tin trên thị trường chứng khoán.
Ngay cả khi các tài sản kỹ thuật số lớn vẫn đang chững lại, sự ảnh hưởng đối với các công ty DAT còn tồi tệ hơn gấp nhiều lần, và điều này đang gây ra lo ngại lớn. Sự sụt giảm mới nhất của $BTC và $ETH đã tạo ra hiệu ứng domino đáng sợ, đặc biệt là với các công ty có mô hình hoạt động dựa trên việc mua và giữ các tài sản đó. Strategy, một trong những công ty DAT nổi bật nhất dưới sự dẫn dắt của Michael Saylor, đã mất hơn 50% giá trị kể từ mức đỉnh nội năm là 455 đô la, hiện chỉ còn giao dịch quanh mốc 200 đô la. Tồi tệ hơn, một nhà lãnh đạo Bitcoin DAT khác là Metaplanet đã giảm tới gần 80%.
Đối với các công ty tập trung vào Ethereum, bức tranh thậm chí còn u ám hơn. SharpLink (SBET) được báo cáo đã giảm gần 90% so với mức đỉnh năm 2025. Ngay cả khoản đầu tư lớn 11 tỷ đô la vào kho bạc ETH của Tom Lee thông qua BMNR cũng đã giảm khoảng 34% trong đợt trượt giá Ethereum gần đây. Khi đặt cạnh nhau, bức tranh trở nên tàn khốc: Bitcoin giảm khoảng 20% so với ATH năm 2025, nhưng Strategy giảm 50%; Ethereum giảm 36% so với ATH, nhưng SharpLink giảm tới 70%.
Hiện tượng này không chỉ là sự suy giảm đơn thuần về giá tài sản mà là sự bóp méo giá trị cơ bản của chính các công ty DAT. Toàn bộ giao dịch DAT có thể được tóm gọn trong một tuyên bố duy nhất: giá trị thị trường ròng điều chỉnh (mNAV) đã bị nén hoàn toàn xuống dưới mức 1 cho hầu hết các công ty lớn, và hiện đang giao dịch gần mức 80% đối với nhiều công ty. Điều này có nghĩa là giá trị của cổ phiếu DAT đang giao dịch ở mức thấp hơn so với tổng giá trị của các tài sản kỹ thuật số mà họ nắm giữ. Nhiều người đã dự đoán đây sẽ là kết quả cuối cùng, vì thị trường không nên trả phí bảo hiểm cho một công ty sở hữu so với việc chỉ mua trực tiếp tài sản cơ bản. Tuy nhiên, ít ai nghĩ rằng sự điều chỉnh này lại diễn ra nhanh chóng đến vậy.
Hậu quả tất yếu của sự sụt giảm này là một số công ty đã buộc phải bán ra. ETHZilla, một công ty DAT tập trung vào ETH, đã bán khoảng 40 triệu đô la ETH, tương đương khoảng 10% kho bạc của mình, để tài trợ cho việc mua lại cổ phiếu. Tương tự, Sequans, một DAT tập trung vào BTC, đã bán khoảng 970 BTC (khoảng 30% tổng số Bitcoin) để trả nợ chuyển đổi. Việc bán tháo này làm gia tăng mối lo ngại trên thị trường rằng các công ty lớn khác sẽ bị buộc phải làm theo để trang trải chi phí vận hành, đặc biệt khi cổ phiếu của họ đang giao dịch dưới giá trị tài sản nắm giữ, tạo ra một vòng luẩn quẩn tiêu cực.
Vậy điều gì sẽ xảy ra tiếp theo? Rất có thể, nhiều #DAT nhỏ hơn và những công ty nắm giữ các token rủi ro hơn sẽ tiếp tục bán ra. Một số có thể phải ngừng hoạt động hoặc bị các đối thủ lớn hơn mua lại. Tuy nhiên, những người chơi lớn nhất như Strategy, BMNR và SBET được kỳ vọng sẽ vượt qua. Chiến lược Ethereum của các nhà lãnh đạo như Joe Lubin và Tom Lee vẫn còn trong giai đoạn sơ khai và chưa thực sự khai thác được lợi ích sinh lợi suất từ bảng cân đối kế toán ETH của họ. Riêng Michael Saylor và Strategy, họ đã theo đuổi chiến lược này đủ lâu để được coi là "lindy" (có khả năng tồn tại lâu dài) và khó có thể thấy con đường sụp đổ rõ ràng.
Dẫu vậy, nếu xu hướng giảm giá tiếp tục, ngay cả những công ty DAT tốt nhất cũng có thể phải chịu đựng nhiều đau đớn hơn trong ngắn hạn. Những người mua tiềm năng sẽ cần nhiều bằng chứng thuyết phục hơn để quay trở lại sau đợt giảm giá này. Điều đó đồng nghĩa với việc các nhà lãnh đạo DAT cần phải tinh chỉnh lại các chiến lược và thông điệp của mình trong suốt giai đoạn khó khăn này để chứng minh giá trị vượt trội so với việc nắm giữ tài sản kỹ thuật số trực tiếp.

Trong bối cảnh thị trường tiền mã hóa ngày càng trưởng thành, định nghĩa về một công ty nắm giữ tài sản crypto (Crypto Treasury) hiệu quả đang thay đổi một cách căn bản. Matt Hougan, Giám đốc Đầu tư (CIO) của Bitwise, một trong những nhà quản lý tài sản kỹ thuật số lớn nhất, vừa đưa ra một nhận định sắc bén, thách thức mô hình kinh doanh cũ kỹ: Chỉ mua và giữ crypto (buy and hold) giờ đây đã không còn là một chiến lược đặc biệt hay đáng được thị trường đánh giá cao.
Theo Hougan, việc mua và lưu trữ tài sản kỹ thuật số trong kho lạnh từng là một hành động phức tạp và đòi hỏi chuyên môn cao trong những ngày đầu của ngành. Tuy nhiên, với sự phát triển của các công cụ tài chính và cơ sở hạ tầng, hành động này đã trở nên "quá dễ dàng". Đối với các nhà đầu tư cá nhân và tổ chức, việc tiếp cận crypto thông qua các Quỹ Giao dịch Hối đoái (ETF) hiện còn hiệu quả và an toàn hơn nhiều so với việc tự thành lập một công ty chuyên trữ tài sản.

Yêu Cầu Mới Cho Các "Kho Crypto" (DAT): Phải Làm Điều Khó

Để đạt được mức định giá cao hơn giá trị tài sản ròng (NAV) và xứng đáng với sự chú ý của thị trường, các công ty nắm giữ tài sản kỹ thuật số (Digital Asset Treasuries - DAT) phải chứng minh được khả năng tạo ra giá trị gia tăng thông qua các chiến lược tài chính phức tạp và chủ động. Hougan khẳng định, các #DAT cần phải "làm điều khó" (do the hard work).
1. Tham gia Tài chính Phi tập Trung (DeFi) để Tạo Dòng Tiền:
Chiến lược tiên tiến đầu tiên mà Hougan đề xuất là việc tích cực tham gia vào hệ sinh thái DeFi. Đây là cách các DAT có thể biến tài sản tĩnh (idle assets) của mình thành một dòng tiền chủ động. Các hoạt động bao gồm:
Cho vay (Lending): Cung cấp crypto cho các giao thức cho vay để đổi lấy lãi suất ổn định.
Cung cấp Thanh khoản (Liquidity Provision): Đóng góp tài sản vào các sàn giao dịch phi tập trung (DEX) để nhận phí giao dịch và phần thưởng từ farming.
Việc này đòi hỏi sự am hiểu sâu sắc về rủi ro hợp đồng thông minh, rủi ro thanh lý và rủi ro tạm thời (impermanent loss), nhưng lại mang lại tỷ suất sinh lời hấp dẫn, giúp công ty tạo ra lợi nhuận ngay cả khi giá crypto đi ngang.
2. Tạo Thu Nhập Chủ động Từ Crypto (Generating Yield):
Ngoài DeFi, các DAT có thể sử dụng các công cụ tài chính phức tạp hơn để tạo thu nhập từ tài sản cơ sở. Điển hình là việc viết hợp đồng quyền chọn bán/mua có bảo hiểm (covered calls).
Trong chiến lược covered call, công ty bán quyền chọn mua (call option) đối với số crypto họ đang giữ. Điều này mang lại một khoản phí (premium) tức thời. Nếu giá crypto không tăng quá ngưỡng nhất định, công ty giữ lại cả phí lẫn tài sản. Chiến lược này giúp tạo ra thu nhập định kỳ ổn định, làm dịu đi sự biến động của giá tài sản.
Những chiến lược này đòi hỏi kỹ năng quản lý rủi ro cao cấp và khả năng thực thi tinh vi, hai yếu tố mà các ETF hoặc nhà đầu tư cá nhân khó lòng sao chép được.

Tấm Gương Về Sự Phức Tạp: #MicroStrategy và Đòn Bẩy Tài Chính

Hougan đưa ra ví dụ điển hình về MicroStrategy (MSTR) của Michael Saylor. MSTR không chỉ "mua và giữ" Bitcoin; họ thực hiện một chiến lược tài chính phức tạp và đầy rủi ro: Vay nợ và phát hành trái phiếu doanh nghiệp để mua thêm Bitcoin.
Sự Phức tạp: Chiến lược này không chỉ liên quan đến việc mua BTC mà còn liên quan đến quản lý đòn bẩy, quản lý lãi suất và rủi ro tín dụng. Đây là điều mà các công ty ETF truyền thống không được phép làm.
Phần thưởng: Nhờ vào chiến lược phức tạp và rủi ro cao này, MicroStrategy được thị trường đánh giá cao hơn so với giá trị tài sản Bitcoin thực tế mà họ nắm giữ (trading at a premium to NAV). Điều này cho thấy thị trường sẵn sàng trả thêm tiền cho sự táo bạo, phức tạp trong chiến lược tài chính và khả năng tối đa hóa giá trị tài sản.
Tóm lại, thông điệp của Matt Hougan rất rõ ràng: Trong bối cảnh crypto đã trở nên dễ tiếp cận, các công ty muốn được định giá là những nhà lãnh đạo và tạo ra giá trị phải nâng cấp chiến lược của mình. Họ phải chuyển từ vai trò của một kho trữ tĩnh sang một động cơ tài chính chủ động, sử dụng các công cụ DeFi, phái sinh, và đòn bẩy để tạo ra dòng tiền và vượt trội hơn so với các phương tiện đầu tư đơn giản như ETF.