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作者：Jason,老徐(jack）

更新日期：2025/11/4（注意更新时间，短期行情部分的）

老徐Q1：对2025最后一个季度的市场看法？

Jason：

关于本周美股科技七姐妹的财报，我认为跟加密市场的关联性不大。我的观点一直是，在一个存量博弈、流动性并不充沛的大背景下里，美股和加密的correlation并不是一个恒定常量。宏观流动性前提非常重要，例如在大QE背景下，当两者共享同一个narrative的时候，两市才会呈现高度正相关性，而在流动性紧缺的背景下，两市基本上就是互相吸血。

所以，追求短期alpha可以去科技板块里找，比如AI相关的TAO、VIRTUAL这些项目，盘面上已经走出了一些右侧趋势。但对于整个加密市场，尤其是BTC和ETH，我认为这依然是在一个大的range里的短期反弹，而不是什么方向性的breakout。

其次，近期最重要的宏观事件，无疑是中美贸易关系的缓和。关于这个，我们不用长篇大论，只需要记住一个结论：这只是暂时休战，而不是根本性解决。不过，对于短期市场而言，这绝对是好事。这意味着通胀的上行风险降低了，这会大大增加市场对12月降息的押注，市场可能会有一些提前price in的动作。

最后，美国政府下周可能结束长达30天的shutdown。意味着财政部又要开始花钱了，（TGA账户）的水位要下降，理解为是一种流动性的释放预期。

老徐Q2：对2026年，加密市场的整体看法是？


Jason：从2024年etf到2024年底trump上任的两轮单边上涨——市场浮现出三个显著的特征：1.Crypto的宏观化：市场的driver已经从圈内叙事，比如减半、技术升级，转向了与美国宏观政策的深度绑定。现在不看鲍威尔的脸和Trump的推特做交易，基本上等于裸奔。2.流动性出现“头部效应”：钱正在向BTC和ETH这两个最主流的、最合规的资产收敛。山寨币整体表现就非常underperform。3.流动性的“链上迁移”：DEX正在蚕食CEX的流动性，这改变了我们分析资金流向的传统方法。我重点展开第一个特征。因为要判断2026年的市场走向，核心就是理解美国的经济基本面和政策博弈。所以，2026年我们需要关注的第一个核心风险就是：Trump会不会“食言”他之前的对crypto的一些承诺，一旦他态度反转，那么上涨的驱动力basis就会崩塌。第二点，其次是关注2026年的美元利率决议，以及暂停QT后的QE预期。@老徐：为什么要如此关注利率？在过去美元利率政策对市场的影响权重好像没有如今这样，这是为什么？@Jason ：市场整体还是缺乏流动性呗，而利率直接和流动性挂钩。

老徐Q3：你觉得26年美联储利率政策会是怎么样的？

Jason ：这个问题，我们其实可以把利率变化的时间节点拆分开来讨论。在鲍威尔卸任前的利率分析逻辑和卸任之后是完全不同的两回事。

而鲍威尔卸任差不多时在26年的5月份，所以我们可以将利率政策以Q2为分界线分开讨论。在Q2之前，利率政策的影响因素变量主要是通胀，衰退预期，还有就是鲍威尔与特朗普最后的政治博弈，我认为鲍威尔会站好最后一班岗，不可能在卸任的时候，留下了个任期内的污点，他会不惜代价去维护美联储的独立性。我先说第一个结论，我认为Q1流动性相对紧张。为什么紧张？因为鲍威尔还在。他的任期到5月才结束，在此之前，他还有1月、3月、4月三次FOMC（议息会议）。在他“到站下车前”时间里，他大概率会维持一个相对强势的立场。首先从点阵图就能看出端倪。美联储对2026年的降息预期，已经从6月的2次，变成了9月的1次。这说明委员会内部对降息变得更加保守。那这个原因无非是核心通胀依然顽固，劳动力市场虽然在降温，但还没到需要紧急降息的地步。也就是美联储没有看到衰退的迹象，距离美联储认为的衰退阈值现在还有点远。这是点阵图所显露出的对2026年降息的一个态度，那么至少我们可以说在鲍威尔卸任前，这样的态度应该就是主要基调。其次，也是更重要的一点，是鲍威尔的个人政治遗产。他以前在公开场合就致敬过已故的前美联储主席，他会跟随保罗·沃尔克的脚步，不惜一切代价遏制通胀。鲍威尔也想成为像沃尔克一样，抗击大通胀的“铁腕主席”。他不可能在自己的任期末尾，留下一个“通胀反复”的污点。所以，除非经济数据恶化，不然他肯定是维护美联储的独立性，对抗来自Trump的政治压力。

老徐： Trump不是天天在推特上喊“利率1%就够了”吗？鲍威尔就会用行动告诉他别惹美联储。

Jason： 除非数据恶化，鲍威尔肯定不会就范的。

Jason：然后我觉得Q2相对宽松。为什么Q2宽松？因为下一任美联储老大大概率就是川普舔狗😆（他叫啥来着？很想进步的那位）。这种鸽派人物上来，那么从5月开始，美联储的政策立场可能会发生根本性的转变。但是这里有一个非常重要的变量需要关注，那就是“美国经济衰退预期”。所以第三点我对结论补充一个前提条件，这个判断的前提是经济不会在Q1就进入衰退。如果失业率在Q1就突破5.6%，那美联储可能不得不提前降息，这个'Q1紧张，Q2宽松'的节奏就会被打乱。初步结论：所以，基于以上，我认为2026年Q1市场走势不会好看，并且还伴随2025一波的利好预期落地。不过在新任美联储老板上任前,Q1是我认为的一个短期布局窗口期。

老徐Q4：你认为市场对2026中期选举的预期权重也是较高的，那么中期大选对加密市场的潜在影响是什么？

Jason：我认为这个潜在的影响主要是，如果中期大选对共和党不利，那么友好加密发展的相关政策会受阻，并且市场看好的主要驱动力来自于执政党，执政党的选举失利会直接打击市场的看多预期。

老徐：你怎么看中期大选？有没有一个预估？

Jason：从历史的规律来看，共和党大概率失去众议院。自1938年以来的22次中期选举中，有20次执政党失去众议院席位。仅有的2次例外都是"开挂"情况。且当前形势，共和党控制众议院的席位并不比民主党多多少。所以，从历史规律和当前能看到的局势，共和党失去众议院的概率更大。三大预测模型给出的预测是失去好像是18-28个席位。但是特朗普还有一张牌，就是利用新任美联储主席去博取众议院，但是这个变量，站在现在还暂时看不到预期，需要等到明年五月后，根据新美联储老板的动作所引发的的一些后果迹象，进行预估。比如如果宽松利率把数据做得好那还行，一旦激进宽松导致了通胀反弹比如核心PCE升至3.5%以上，还有市场质疑美联储独立性，那会进一步影响共和党中期选举的劣势地位。而即使新美联储走的是"温和鸽派"，使得GDP增速反弹至2.0%，失业率降至4.0%以下，选民满意度上升（但不会大幅上升），共和党虽然可能守住更多席位，但仍然可能失去众议院。所以中期选举我并不看好共和党。换句话说，并不看好中期选举后的市场。综上，我认为Q2新美联储上任后的利好措施可能会短暂推动一波单边，但是在Q3-Q4随着共和党在中期选举的劣势地位，打击市场信心。

Jason的补充分享部分

一篇文章，《VIX 翘尾预警：双峰波动率要来了》。我简单概括一下文章的意思，就是表面上，恐慌指数长期在 12–14 的低位徘徊，让市场看起来非常安全。但深层结构是，含波动率的期限结构出现“短低长高”的结构，从经验和历史案例来看，这种“短低长高”的结构预示着未来可能出现双峰波动率（Dual-Peak Volatility），也就是市场会有两波独立的风险冲击，而非一次性的恐慌。所以危险之处在于，第一波冲击后市场可能会短暂恢复，让投资者误以为风险已经过去，从而在第二波冲击到来时措手不及。我非常认同作者对未来预期的核心观点，“第一波冲击后市场可能会短暂恢复，让投资者误以为风险已经过去，从而在第二波冲击到来时措手不及。”

我的理解是，第一波事件，2025 9月的降息上第一波，第二波，放宽视野到2026应该是个浅降息的周期。 意思应该是第二波的事件落地后回调，才是值得抄底的机会。也就是2026浅降息周期落地后的回调，那个时候，市场根据真实的、有限的流动性改善和经济状况，进行更广泛、更深远的资产重定价。

我赞同原文中的观点，“第一波冲击后不要急于加仓”，在当前这个时间点，防御措施（比如降低杠杆、对冲策略）一定是要优于进攻（也就是追高）。真正的抄底，可以放到降息落地后的回调周期中。 站在空头的角度，也可以降息落地后，有右侧做空机会，按文中的逻辑而言，明年还有一波更大的右侧做空机会，彻底重击市场之后，才会是大家期待的全面牛市。不要被表面的低波动所迷惑。当前的波动率曲线可能预示着，真正的风暴并非不会来，只是还在酝酿之中，并且可能分两步打击市场。

老徐Q5:市场一直存疑的美国衰退风险，是否基本解除？还是依然存在？

Jason：从2023聊到2025年初一直至今，衰退一直是悬在市场头上的达摩克利斯之剑。我认为是依然存在的。但是至少在最后一个季度或是2026Q1不太会发生，其实鲍威尔只要在通胀目标还没有实现前就紧急降息，就意味着没有衰退风险，紧急降息才是一种衰退预警信号。

并且，失业率仍有缓冲：当前失业率4.3%，距离公认的衰退阈值还有超过1个百分点的空间，而且目前还有降息周期的滞后效应：2025年底开始的降息周期，其刺激效应会在2026年逐渐显现，可能在Q1起到一定的支撑作用，以及QT暂停也会有流动性支持。不过我认为“无衰退，无QE”，我不认为衰退是我们需要担心的。通胀再次反弹对市场而言才是更要命的。


老徐Q6：2026年的QE会到来吗？

Jason：川普和财长贝森特急着催fed降息，主要是因为大美丽法案通过后，美国要进入财政扩张2.0时代，最大的政策约束就是债务走高，付息成本也走高，只有降息，付息成本才能下来，说明化债才是本届美国政府的首要目标，所以如果美债问题才是核心目标，我认为QE是降息后必然的措施。美国正面临一个“两难困境”： 政府的高额债务利息，使得降低长期利率成为一个必须解决的问题。 传统工具箱可能不够用：，简单的降息可能无法有效压低长端利率。所以怎么应对长端利率？盲猜就是收益率曲线控制（YCC）

老徐：这里提到的收益率曲线控制是什么？

Jason：美联储通常是买卖短期国债，来影响短期利率，进而间接影响长期利率。YCC 收益率曲线控制（YCC)是一种更“野蛮”的措施。美联储直接强制把未来多少年期的国债收益率维持在百分之多少的水平。怎么实现， 就是直接动用无限钞能力，如果市场上的10年期国债收益率想控制在2.1%，美联储就会动用无限的资金去市场上购买10年期国债，把价格买上去，直到收益率被死死地压在2%为止。

YCC 的本质是不惜一切代价来压低长端利率，为政府债务和资产价格提供最终的、无限的支撑，日本央行就长期在使用这个工具。那么要这么干，就得扩表。

我觉得在2026的第二轮降息后，可以预期一下。正好对应前面我分享的那篇文章，第二次冲击后的回落，才是真正的抄底机会，全面牛市的到来，对应之后的QE。降息只是降息，利率低了，但是还是要有实际的放水，也就是QE,那才是市场真正的流动性注入。

我认为收益率曲线控制不是会不会来的问题，而是在“第二轮降息”这个常规手段失效后，一个几乎不可避免的终点，那么扩表是也就是最终的归宿。QE一定会到来，但暂时不看2026年。

概Q1不是真正的时间节点，我认为QE前真正的时间节点是在Q2新美联储一波降息后的中期选举共和党失利期间，对应前面提到的双峰波动论，这些串联起来都闭环了，QE前的这个大坑才是真正可以布局山寨的机会节点。